2017年，受益于產(chǎn)能出清及環(huán)保帶來(lái)的供需格局改善，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)顯著上漲，鋼鐵、有色、水泥、煤炭等主要品種均價(jià)較2016年上漲約33%，其中，LME銅、鋁、鉛、鋅均價(jià)分別上漲27%、23%、24%和38%。此外，2017年鋼鐵、有色、水泥、煤炭等品種2017年末的價(jià)格較2017年初也平均取得了22%的上漲。在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)2018年大宗商品板塊需求及盈利的可持續(xù)性存在不同觀點(diǎn)。
宏觀環(huán)境改善利好大宗商品需求
近期，美國(guó)通過(guò)的特朗普減稅法案有望進(jìn)一步刺激美國(guó)需求擴(kuò)張，因此中國(guó)的外需增長(zhǎng)也可能比之前預(yù)期的更強(qiáng)。
我們對(duì)內(nèi)外需的增長(zhǎng)均更為樂(lè)觀，同時(shí)預(yù)計(jì)今年房地產(chǎn)投資將加速、而當(dāng)期基建投資則保持韌性。同時(shí)將2018和2019年的CPI通脹預(yù)測(cè)從原來(lái)的2.5%和2.4%上調(diào)至2.6%和2.8%。由此將2018和2019年的名義GDP增速均上修為10.9%。且中國(guó)的消費(fèi)品和工業(yè)品價(jià)格還受到一些“特殊”因素的提振。CPI方面，隨著農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對(duì)CPI的“一次性”負(fù)面影響消除，而PPI方面，受供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革影響，產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)受限，疊加需求回升可能超出預(yù)期，PPI可能有更強(qiáng)的“粘性”。
在宏觀經(jīng)濟(jì)改善的背景下，大宗商品需求的韌性將得到進(jìn)一步彰顯，并有望超出當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期。隨著需求預(yù)期的逐步改善，以及供應(yīng)端收縮持續(xù)（去產(chǎn)能、環(huán)保、整合），大宗商品板塊估值有望得到進(jìn)一步修復(fù)。在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，自下而上的選股也同樣重要，我們看好龍頭企業(yè)（受益于行業(yè)整合，有成本和資源優(yōu)勢(shì)）和盈利增長(zhǎng)確定性強(qiáng)的個(gè)股。
我們認(rèn)為，地產(chǎn)存在“再庫(kù)存需求”，近期土地成交增速明顯上升，且今年保障房和租賃房的建設(shè)也有望帶來(lái)新的“增量”，房地產(chǎn)新開(kāi)工及投資增速有望雙雙加快。目前各線城市的房地產(chǎn)庫(kù)存普遍處于歷史低位，且再通脹宏觀環(huán)境下置業(yè)需求難言悲觀，因此房地產(chǎn)應(yīng)該有“再庫(kù)存”的需求。
基建投資有加速趨勢(shì)。此外，雖然近期有關(guān)PPP項(xiàng)目篩選和融資的監(jiān)管趨嚴(yán)，今年基建投資（包括PPP在內(nèi)）項(xiàng)目的落地和執(zhí)行速度可能會(huì)繼續(xù)加快。雖然2017年建筑公司新簽訂單增速大幅上升，但下半年以來(lái)項(xiàng)目執(zhí)行進(jìn)度明顯受阻——從水泥產(chǎn)量同比明顯下降即可見(jiàn)一斑?？紤]到2016年以來(lái)，地方政府現(xiàn)金流改善，整體基建投資新開(kāi)工“失速”的可能性不大。因此，雖然2018年基建投資訂單的增速可能會(huì)放緩，但我們預(yù)計(jì)當(dāng)期投資活動(dòng)仍將保持活躍。
供應(yīng)繼續(xù)改善去產(chǎn)能、環(huán)保與整合
去產(chǎn)能仍是有利因素。去產(chǎn)能工作最近兩年在煤炭、鋼鐵行業(yè)進(jìn)展較為順利，產(chǎn)能出清仍將是“十三五”期間供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)。
最近幾年，安全環(huán)保政策執(zhí)行力度比往年大很多，令環(huán)保不達(dá)標(biāo)的企業(yè)產(chǎn)量受到影響，當(dāng)前冬季限產(chǎn)也已經(jīng)啟動(dòng)，環(huán)保因素整體上對(duì)大宗商品板塊供應(yīng)端起到了收縮作用。展望2018年，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)更加重視質(zhì)量與效益的背景下，環(huán)保高力度將會(huì)成為常態(tài)，短期繼續(xù)影響產(chǎn)量釋放，中長(zhǎng)期影響產(chǎn)能。
整合重組增強(qiáng)供應(yīng)控制?，F(xiàn)階段由于企業(yè)兼并重組仍處于試點(diǎn)階段，大宗商品各個(gè)行業(yè)的集中度近幾年提升還不是很明顯，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比也扔存在較大差距。2016年鋼鐵、煤炭、水泥集中度僅為34%、41%和57%，電解鋁相對(duì)較高（71%）。隨著大宗商品板塊各個(gè)行業(yè)集中度的進(jìn)一步提高，行業(yè)對(duì)于供給端的控制力度將得到增強(qiáng)，這有助于恢復(fù)理性供需，從而避免市場(chǎng)無(wú)序擴(kuò)張，也有助于當(dāng)前大宗商品板塊盈利的持續(xù)性。
銅：電網(wǎng)投資帶動(dòng)需求 供應(yīng)增量有限
與銅消費(fèi)有關(guān)的主要行業(yè)包括電網(wǎng)、房地產(chǎn)和白色家電。2017年1~11月，家電產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)，其中空調(diào)產(chǎn)量同比增長(zhǎng)20%，冰箱增長(zhǎng)13%。2017年1~11月，國(guó)內(nèi)電網(wǎng)投資累計(jì)4661億元，同比下降2.2%。為完成“十三五”投資規(guī)劃，預(yù)計(jì)2018年電網(wǎng)投資將有所提升，從而帶動(dòng)銅需求增長(zhǎng)。
2016年以前，大宗商品市場(chǎng)持續(xù)低迷，全球礦業(yè)企業(yè)資本開(kāi)支不斷縮減，銅礦項(xiàng)目也逐漸減少。2017年以來(lái)，由于新增銅礦產(chǎn)能減少，疊加2017年上半年出現(xiàn)大規(guī)模罷工，導(dǎo)致2017年1~9月份全球銅礦產(chǎn)量下滑1.3%。根據(jù)Woodmac的統(tǒng)計(jì)，考慮礦山減產(chǎn)和關(guān)停的影響，凈新增投產(chǎn)將從2017~2018年開(kāi)始下降。雖然仍有大量的潛在項(xiàng)目，但預(yù)計(jì)如期投產(chǎn)概率較低。從TC/RC來(lái)看，2017年上半年一度跌至71.5美元，創(chuàng)5年新低。雖然之后逐漸回升，2017年11月份為89美元，但仍低于過(guò)去5年均值的102美元，也側(cè)面表明銅精礦供應(yīng)依然偏緊。
鋅：供應(yīng)缺口持續(xù) 價(jià)格具備支撐
鍍鋅板需求穩(wěn)定增長(zhǎng)。2017年1~11月，國(guó)內(nèi)重點(diǎn)企業(yè)鍍鋅板產(chǎn)量和銷量分別為2082萬(wàn)噸和1979萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)10%和11%。2016年受購(gòu)置稅減半利好，汽車產(chǎn)量同比增長(zhǎng)13%。2017年1~11月，汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量2673萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)4%。考慮到購(gòu)置稅優(yōu)惠可能會(huì)取消，促使消費(fèi)提前，而國(guó)內(nèi)庫(kù)存已經(jīng)有所消化，預(yù)計(jì)短期銷售較好。
礦山供應(yīng)仍然緊缺。2017年1~10月，全球鋅精礦產(chǎn)量累計(jì)同比僅增加1%。2018年，五礦資源年產(chǎn)17萬(wàn)噸的DugaldRiver（已提前投產(chǎn)）是主要的增量。此外，NewCenturyResources公布了關(guān)于Century重啟的可行性報(bào)告：礦山壽命約6.3年，鋅精礦年產(chǎn)能50.7萬(wàn)噸，鋅金屬年產(chǎn)能26.4萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)3Q2018投產(chǎn)，2018/2019年鋅金屬產(chǎn)量分別為4.3萬(wàn)噸/18.1萬(wàn)噸。由于重啟尚需時(shí)日且要到2019年才能達(dá)產(chǎn)，短期內(nèi)不足以對(duì)鋅供應(yīng)缺口起到實(shí)質(zhì)影響。9月份以來(lái)，進(jìn)口鋅精礦加工費(fèi)由60美元/噸下降至15美元/噸，遠(yuǎn)低于過(guò)去3年平均的119美元/噸，而國(guó)內(nèi)冶煉費(fèi)(北方)8月份以來(lái)也從4200元/噸下降至當(dāng)前的3600元/噸，反映出當(dāng)前精礦供應(yīng)仍然緊缺。
當(dāng)前LME/上海鋅庫(kù)存分別為18.2萬(wàn)噸/6.9萬(wàn)噸，均處于歷史低位?？紤]到2017年10月份全球鋅缺口仍有約3.7萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)短期內(nèi)鋅供應(yīng)仍然緊張，價(jià)格仍有上漲空間。
鋁：限產(chǎn)控制供應(yīng)增速 成本提供價(jià)格支撐
在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的推動(dòng)下，2017年以來(lái)，國(guó)內(nèi)陸續(xù)關(guān)停新疆不合規(guī)在建項(xiàng)目200萬(wàn)噸，關(guān)停不合規(guī)在產(chǎn)項(xiàng)目390萬(wàn)噸，運(yùn)行產(chǎn)能從2017年年中高點(diǎn)的3760萬(wàn)噸，減少250萬(wàn)噸至2017年10月底的3490萬(wàn)噸，日均產(chǎn)量逐月回落至9.7萬(wàn)噸/日，供需實(shí)現(xiàn)平衡。
亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2018年國(guó)內(nèi)新增電解鋁產(chǎn)能235萬(wàn)噸，主要集中在廣西和內(nèi)蒙古地區(qū)，占新增產(chǎn)能的64%，主要得益于當(dāng)?shù)氐匿X土礦資源優(yōu)勢(shì)和煤炭成本優(yōu)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)，2018年冬季限產(chǎn)結(jié)束后國(guó)內(nèi)運(yùn)行總產(chǎn)能3700萬(wàn)~3800萬(wàn)噸，基本與需求匹配，考慮到行業(yè)產(chǎn)能利用率難以做到100%，供需維持緊平衡狀態(tài)。
庫(kù)存偏高，但成本提供價(jià)格支撐。截至2017年年底，鋁價(jià)重新回到1.5萬(wàn)元/噸以下水平。盡管目前上海鋁庫(kù)存仍處于歷史高位，但考慮到國(guó)內(nèi)中小電解鋁企業(yè)完全成本普遍在1.5萬(wàn)元/噸以上，而國(guó)際鋁生產(chǎn)90%分位現(xiàn)金成本也在1.2萬(wàn)元/噸以上，為鋁價(jià)提供較強(qiáng)的中期價(jià)格支撐。（作者：陳彥 董宇博 李可悅）
轉(zhuǎn)自：中國(guó)有色金屬報(bào)
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