企業(yè)負(fù)債高企如何化解風(fēng)險

　　近日，評級機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾發(fā)布報告稱，至去年中國非金融企業(yè)債務(wù)凈額為14.2萬億美元，較美國企業(yè)的13.1萬億更高，成為全球最大的企業(yè)債市場，并預(yù)測在未來五年內(nèi)占據(jù)全球企業(yè)債需求的1/3。

　　不斷增長的債務(wù)數(shù)字背后是中國企業(yè)的信貸風(fēng)險普遍升高，未來哪些行業(yè)會因資不抵債成為第一張多米諾骨牌？中國企業(yè)又將如何應(yīng)對高負(fù)債？

　　鋼鐵地產(chǎn)行業(yè)存隱憂

　　標(biāo)準(zhǔn)普爾的估算顯示，到2018年結(jié)束的一個五年周期中，亞太地區(qū)將占據(jù)60萬億美元全球企業(yè)融資需求的一半，屆時這一區(qū)域在72萬億美元的全球流通企業(yè)債總量中的占比也將會超過一半。

　　標(biāo)普預(yù)計到2018年，中國新增債務(wù)和融資需求將達(dá)到20.4萬億美元，而美國預(yù)計將為14萬億美元左右。

　　標(biāo)準(zhǔn)普爾報告顯示，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體的中國，目前通過其影子銀行業(yè)獲得四分之一至三分之一的企業(yè)債，而這一發(fā)展將會產(chǎn)生全球性的影響。標(biāo)準(zhǔn)普爾稱，“這意味著，至多會有10%的全球企業(yè)債可能因為中國非正式的銀行業(yè)的萎縮而面臨風(fēng)險?！眻蟾嬲J(rèn)為，這部分債務(wù)的規(guī)模大約是4萬億美元到5萬億美元，“考慮到中國經(jīng)濟(jì)未來五年的名義增長率將會是每年10%，這一數(shù)字只會變得越來越大”。

　　據(jù)機(jī)構(gòu)估算，多達(dá)30%的中國企業(yè)債由影子銀行持有，持有者包括信托公司、國企等公司放貸者以及其他非銀行金融實體。其余企業(yè)債則由銀行持有。可見，中國企業(yè)債的構(gòu)成與美國企業(yè)債的構(gòu)成極為不同。而美國的企業(yè)債務(wù)大多為公司債券和銀行貸款?！?/p>

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬光遠(yuǎn)在接受中國商報記者采訪時就坦言，2014年中國面臨三大風(fēng)險：房價下跌的風(fēng)險、企業(yè)債務(wù)崩盤的風(fēng)險、流動性緊張引發(fā)的中小企業(yè)倒閉風(fēng)險。

　　“企業(yè)債，特別是一些中央企業(yè)的債務(wù)，比如鋼鐵行業(yè)，今年爆發(fā)的概率極大。”馬光遠(yuǎn)如是判斷。

　　標(biāo)準(zhǔn)普爾的企業(yè)融資風(fēng)險趨勢指標(biāo)認(rèn)為，中國企業(yè)的現(xiàn)金流和杠桿狀況是全球同行中較差的，而這一狀態(tài)是自2009年的全球最佳狀態(tài)惡化而來。報告稱，“中國的房地產(chǎn)和鋼鐵行業(yè)依然是最大的擔(dān)憂來源”，更高的土地囤積程度和物業(yè)庫存已經(jīng)使得房價有了萎靡的趨勢，這也使得鋼鐵的需求轉(zhuǎn)向了下降。

　　值得關(guān)注的是，今年中國新房價格均值的增長速度在4月時候降低到了接近一年以來的最低水平——當(dāng)月的數(shù)據(jù)顯示，70個城市中有8個出現(xiàn)了房價下跌，超過了3月的4個城市房價下跌。

　　“貨幣投放管控太嚴(yán)，房地產(chǎn)正常的融資需求得不到滿足，導(dǎo)致房地產(chǎn)的高風(fēng)險。但是如果在貨幣政策方面對房地產(chǎn)市場寬松一些，那么風(fēng)險很快就會平息下去?！惫獯笞C券首席宏觀分析師徐高認(rèn)為，目前企業(yè)不會出現(xiàn)資不抵債的情況，看債務(wù)風(fēng)險不能只看債務(wù)，還要把資產(chǎn)方也考慮進(jìn)來。

　　不過方正證券首席宏觀研究員湯云飛則認(rèn)為，如果房地產(chǎn)市場價格一直萎靡不振，那么地方融資平臺的債務(wù)就會出現(xiàn)問題，甚至?xí)幸徊糠制髽I(yè)出現(xiàn)資不抵債的情況。

　　中信證券分析師何山告訴中國商報記者，隨著房地產(chǎn)開發(fā)商和地方政府現(xiàn)金短板的壓力上升、融資成本的逐漸升高，將增加企業(yè)借新還舊的難度，違約風(fēng)險將加大。此前市場上也已出現(xiàn)過公司違約先例。根據(jù)瑞信亞洲區(qū)首席分析師陶冬預(yù)計，夏季每周可能出現(xiàn)多達(dá)5至10宗違約案例。

　　除了房地產(chǎn)行業(yè)，一些傳統(tǒng)的周期性行業(yè)也存在債務(wù)風(fēng)險?！颁撹F、有色、水泥、煤炭，還有一些新興行業(yè)，如風(fēng)力發(fā)電，多晶硅等也存在債務(wù)問題。從現(xiàn)行的政策來看，這些行業(yè)未來其實都存在資不抵債的風(fēng)險?！焙ＭㄗC券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷如是分析。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬光遠(yuǎn)認(rèn)為，現(xiàn)在很多產(chǎn)能過剩的行業(yè)，包括鋼鐵行業(yè)，負(fù)債率非常高，又不賺錢，還在大量地貸款。而且很多貸來的資金不是用于自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展，而是去玩“影子銀行”。一旦銀根收緊，可能所有風(fēng)險都會暴露出來?，F(xiàn)在各項債務(wù)指標(biāo)里面，最嚴(yán)重的債務(wù)指標(biāo)是企業(yè)債，這是第一大風(fēng)險。

　　相比企業(yè)債而言，馬光遠(yuǎn)認(rèn)為政府債反而并不是最大的風(fēng)險，因為政府債可以通過多種方式化解。馬光遠(yuǎn)預(yù)測企業(yè)債的風(fēng)險2014年可能會更加嚴(yán)重，標(biāo)準(zhǔn)普爾判斷，中國的鋼鐵行業(yè)將會出現(xiàn)更多的債務(wù)違約，目前行業(yè)所遭遇的逆境已經(jīng)因為鐵礦石價格2014年以來的下跌而被放大。

　　由于鋼鐵需求放緩，又遭遇供應(yīng)上的過量，鐵礦石基準(zhǔn)價跌至21個月低位的每噸91.50美元。2014年以來，這個指標(biāo)已經(jīng)下跌了三分之一。

　　值得注意的是，考慮到投資者對信貸風(fēng)險擔(dān)憂加劇，部分產(chǎn)能過剩行業(yè)的中國企業(yè)在近期放棄了通過國內(nèi)市場發(fā)行債券的計劃，投資者對這類債務(wù)的發(fā)行要求更高的利息，以彌補(bǔ)下降的利潤率和再融資方面的風(fēng)險。6月早些時候，在線游戲運(yùn)營商深圳中青寶互動網(wǎng)絡(luò)取消了一次債券發(fā)行計劃，稱這次發(fā)展可能無助于降低其融資成本。

　　企業(yè)債風(fēng)險有多大

　　海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷認(rèn)為，中國的非金融企業(yè)債務(wù)增長很快，在過去的五年中大概以50%的增速增長，同時非金融企業(yè)債占GDP的比重也超過美國。在國外如果連續(xù)五年債務(wù)增長超過30%，就是金融危機(jī)的前兆。

　　李迅雷認(rèn)為，盡管發(fā)達(dá)國家政府債務(wù)普遍比較高，但政府是不會倒閉的，所以不至于導(dǎo)致危機(jī)。然而企業(yè)卻是要破產(chǎn)的，盡管中國總體債務(wù)水平和發(fā)達(dá)國家相比并不算高，但企業(yè)債務(wù)的增長卻很容易導(dǎo)致危機(jī)。

　　相比之下，此前在美國是全球非金融企業(yè)債最多的國家時，那是否意味著美國也有金融危機(jī)爆發(fā)的可能？

　　對此，光大證券首席宏觀分析師徐高認(rèn)為，美國在國際資本上是一個大債務(wù)人，它不斷地在國際資本市場上借入資金。從美國的資產(chǎn)負(fù)債表來看，美國有很大的凈債務(wù)，中國有很大的凈債權(quán)，同樣的債務(wù)對應(yīng)下來，美國的風(fēng)險會比中國大一些。

　　方正證券首席宏觀研究員湯云飛認(rèn)為，美國的非金融企業(yè)債務(wù)占GDP的比重并不是最高的，反而英國和日本更高。實體經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，未清償企業(yè)債務(wù)的規(guī)模就越大。而企業(yè)債是著眼于未來幾十年的，因此未來中國經(jīng)濟(jì)總規(guī)?？隙〞矫绹袊钠髽I(yè)債比美國高，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的本質(zhì)含義上來說也是理所當(dāng)然的。

　　在談到中國企業(yè)債務(wù)危機(jī)距離爆發(fā)有多遠(yuǎn)時，徐高認(rèn)為，“債務(wù)的快速擴(kuò)張會對債務(wù)風(fēng)險帶來影響，但是中國距離企業(yè)債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)還很遠(yuǎn)。我們的非金融企業(yè)債雖然多，但主要都是內(nèi)債，同時要注意到我們的資產(chǎn)其實也很多，很多的債務(wù)對應(yīng)形成了很多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從資產(chǎn)負(fù)債表的角度來看目前還是很穩(wěn)定的。”

　　摩根大通在5月30日發(fā)布的中國金融風(fēng)險評估也指出，中國企業(yè)債風(fēng)險和影子銀行、地方債務(wù)和房產(chǎn)市場同樣不容忽視。企業(yè)債規(guī)模大、投資收益率低同時伴隨高利率，增加了近幾年中國企業(yè)的去杠桿難度。但總體來說，短期內(nèi)企業(yè)債風(fēng)險仍可控。

　　中國社科院金融研究所專家閆小娜相對樂觀地認(rèn)為，在有正常的現(xiàn)金流支撐的情況下，企業(yè)債均屬于良性。只有在現(xiàn)金流不能支撐，導(dǎo)致債務(wù)無法到期歸還的時候才有可能發(fā)生危機(jī)。

　　據(jù)統(tǒng)計，我國企業(yè)總體資產(chǎn)負(fù)債比水平仍然在70%左右，在全球范圍內(nèi)并不算最高，也的確在可控范圍內(nèi)。

　　“簡單地拿中國企業(yè)債的規(guī)模和美國相比意義不大?！遍Z小娜說，“決定企業(yè)債風(fēng)險的不是簡單的總規(guī)模，而是債務(wù)和資產(chǎn)的比例?！?/p>

　　中國銀行金融市場總部一位分析人士也坦言：“只考慮債務(wù)規(guī)模，相當(dāng)于兩個分?jǐn)?shù)只比較分子而不考慮分母，不能貿(mào)然得出中國企業(yè)債風(fēng)險顯著的結(jié)論?！?/p>

　　一些接受中國商報記者采訪的業(yè)內(nèi)人士提醒，對于企業(yè)、投資者，以及相關(guān)監(jiān)管部門來說，只有提前做好風(fēng)險控制才不至于災(zāi)難來臨時才臨時抱佛腳。

　　如何應(yīng)對企業(yè)負(fù)債

　　據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計，多達(dá)30%的中國企業(yè)債由影子銀行持有，徐高對此分析，債務(wù)的快速擴(kuò)張，顯然與我們近幾年的流動性投放方式有關(guān)。國家對信貸的嚴(yán)格管控，導(dǎo)致資金需要通過影子銀行這種迂回的方式投放到目標(biāo)企業(yè)，投放鏈條的拉長也增加了整個債務(wù)規(guī)模。

　　徐高認(rèn)為，通過貨幣緊縮、財政緊縮來控制債務(wù)增加是一種思路，但經(jīng)驗表明這種做法最后會進(jìn)一步導(dǎo)致債務(wù)規(guī)模的膨脹。最近的例子就是南歐國家的債務(wù)水平在財政緊縮時并沒有下降，債務(wù)風(fēng)險仍然很大。

　　“國際經(jīng)驗表明，解決債務(wù)問題還要靠發(fā)展。通過經(jīng)濟(jì)發(fā)展做大GDP的分母，把債務(wù)占GDP的比重慢慢拉下來。”徐高分析，對于中國來說，這時候需要出臺較為靈活的財政貨幣政策，保證存量的債務(wù)資金鏈不斷裂，同時借新還舊的債務(wù)要讓它借新還舊，這樣才是一個正常的資金鏈管理?！?/p>

　　李迅雷則從國企改革角度分析認(rèn)為，要降低國企的負(fù)債水平，應(yīng)該按照十八屆三中全會提出的：必須毫不動搖鼓勵、支持、引導(dǎo)非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展，激發(fā)非公有制經(jīng)濟(jì)活力和創(chuàng)造力。要完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，推動國有企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度，支持非公有制經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

　　李迅雷認(rèn)為，“目前，我國現(xiàn)代化的制造業(yè)比重過高，我們應(yīng)多發(fā)展服務(wù)業(yè)，將制造業(yè)的比重降低。同時要加強(qiáng)對外投資，消耗中國過剩的產(chǎn)能。像一些新興市場國家的基礎(chǔ)設(shè)施還是不足的，我們?nèi)绻麖漠?dāng)?shù)氐幕A(chǔ)設(shè)施建設(shè)和城市建設(shè)的需求出發(fā)，把產(chǎn)品和設(shè)備投到海外，那么我們產(chǎn)能過剩的問題也能得到解決。”

　　中誠信國際副總經(jīng)理張英杰則建議從制度建設(shè)上入手，“要推進(jìn)法律和制度建設(shè)，完善公司債務(wù)違約退出機(jī)制，保護(hù)債權(quán)人和債務(wù)人的利益，加強(qiáng)管理人制度建設(shè)，確保債權(quán)人通過債權(quán)人大會等方式行使權(quán)力?！?/p>

　　張英杰還呼吁建立市場化的風(fēng)險處置機(jī)制，“在我國實踐中，破產(chǎn)清算的相關(guān)法律依據(jù)是破產(chǎn)法，政府介入和依據(jù)市場規(guī)則處理相結(jié)合是一種有效的方式，但政府介入不一定意味著政府以納稅人的錢‘兜底’，為企業(yè)分化市場風(fēng)險。政府介入需要在理性經(jīng)濟(jì)人角色和公共利益代表的角色之間進(jìn)行平衡。市場和政府兩種力量將在一段時間里持續(xù)博弈，但市場力量最終成為主導(dǎo)力量應(yīng)是大勢所趨。”

　　中債資信研究開發(fā)部陶麗博也從完善制度角度建議，“今后需重點(diǎn)完善債券受托管理人、持有人會議制度以及司法審理制度等方面來加強(qiáng)信用債違約救濟(jì)機(jī)制，尤其當(dāng)發(fā)生資產(chǎn)重組、募集資金用途變更、償付責(zé)任人變更等涉及債券持有人權(quán)益的重大事項時，應(yīng)當(dāng)保證債券持有人自我維權(quán)更加便利。”（本報記者白琳）

　　轉(zhuǎn)自：中國商報

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